Soms is het nuttig vanuit het archief enig documentatie materiaal te deponeren. Op 17 oktober 2010 schreef ondergetekende op verzoek van Boer & Olij inzake de Thomas Cook obligatie lening het navolgende rapportje.
Thomas Cook Plc
Allereerst de OK-Scores, daarna de uitleg
OK-Score 2006 = OK-Klasse 7 ( stevende zonder merger op faillissement af)
OK-Score 2007 = OK-Klasse 5 (na merger in Newco en nieuw geld ca. 35% eigen vermogen)
OK-Score 2008 = OK-Klasse 8...
OK-Score 2009 = OK-Klasse 9....!
De onderneming maakt volgens het OK-Score model sinds 2008 geen winst meer. Weliswaar net onder de streep maar dat is niet het belangrijkste.
Bij een beoordeling van de balansstructuur vallen de volgende dingen op :
De opwaardering van het eigen vermogen in 2007 is eigenlijk kunstmatig door de verhoging van de goodwill (Intangibles) en volgens de balans van 2009 was een uitgifte van een bond in 2010 onontkoombaar.
De vraag blijft waarom een bond en geen (claim) emissie. Op deze manier worden de echte problemen uit 2009 maar tijdelijk verdoezeld.
Het balanstotaal van Thomas Cook per eind 2009 bestaat aan activa zijde uit 53% aan goodwill.
De acid-ratio is 0,34% d.w.z dat er permanent liquiditeitsprobleem is.
Aan de passiva zijde valt niet alleen op dat het eigen (door de opwaardering van de opgeleukte goodwill) vermogen vanaf 2007 terugloopt van 35 naar 28 en nu nog maar 24% bedraagt hetgeen minder is dan de helft van de goodwill.
Op zich zou dit geen ramp zijn mits maar niet zoals nu de vaste activa (lees 14%) door slechts 5% lang geld wordt gefinancierd. M.a.w. de vaste activa valt niet bij banken onder te brengen voor een fatsoenlijke lange termijn afdekking en moet dus met kort (duur) geld worden afgedekt. Iets dat onder de huidige omstandigheden met een lage rente wellicht interessant lijkt .. (alhoewel..uit de bond aanbiedingen van 6,75 en 7,75 procent blijkt dat ook hier al onzekerheid gloort.
Du moment dat de rente zou aantrekken, kijkt Thomas Cook in de verkeerde prijzenkast.
Verder valt in 2009 op dat cliënten wel al bijna 1 miljard hebben vooruitbetaald, maar ook dat de crediteuren intussen zijn opgelopen tot ruim 1,9 miljard. Hiertegenover staat 1,8 miljard debiteuren en cash. M.a.w. wij komen structureel 1 miljard te kort en dat willen we met de bondjes ophalen.
Hoe kijkt de OK-Score negen nu tegen deze bonds aan :
Zoals bekend is er in alle jaren sinds 2003 dat de OK-Score is uitgegeven in slechts 0,1% van de gevallen een onderneming omgevallen die een OK-Score 9 had. De rest had allemaal een OK-Klasse 10.
Het blijkt dat Thomas Cook er maar vanaf gezien heeft aan de grote credit-raters een rating te vragen. Ik denk dat ik begrijp waarom; de institutionele beleggers mogen niet in single B ondernemingen beleggen en ik vermoed
dat Thomas Cook door vooroverleg met rating-deskundigen zelf wel heeft begrepen dat een hogere rating dan een B rating er waarschijnlijk niet inzat. En dat niet eens op basis van de echte situatie maar op basis van de naam.
De balans na de bond inname ziet er als volgt uit :
Na betaling van de crediteuren (noodzakelijk voor de continuïteit van Thomas Cook) is de balanssituatie exact hetzelfde. De gestorte bonds in kas zijn gebruikt voor de aflossing van de crediteuren waardoor "gratis" financiering wordt vervangen door betaalde financiering. Gemiddeld 7% per jaar over 1 miljard waardoor de financieringslasten ieder jaar met 70 miljoen toenemen.
Een bedrijf dat op grond van de bestaande financiering al verliesgevend is in de jaren 2008 en 2009 moet dus allereerst de winst met 70 miljoen opkrikken om alleen al de extra financieringslasten te betalen.
Met de komende en nog steeds aan de gang zijnde bestedingsbeperking door het publiek; de komende overheidsbesparingen zie ik eerder een negatieve spiraal dan een positieve spiraal.
In het jaarverslag 2009 schrijft de CFO het volgende :
The net debt position was further exaggerated in the first quarter of the 2009 financial year as the Group took the prudent decision, in October 2008, to draw down all available funds under the bank facility as a protective response to the uncertainties in the banking market at that time. This action was taken to limit counterparty risk going into the Group’s low point but came at a net cost of approximately £8m in additional interest costs.
Dit is geen weelde bod. Je kunt maar beter zelf het e.e.a. terugtrekken voordat de banken het zouden opeisen - op hun voorwaarden enzovoorts. Dan was je in 2009 al in de problemen gekomen. Problemen die gepoogd worden voorlopig te doen keren met de uitgifte van deze bonds.
Dit is geen weelde bod. Je kunt maar beter zelf het e.e.a. terugtrekken voordat de banken het zouden opeisen - op hun voorwaarden enzovoorts. Dan was je in 2009 al in de problemen gekomen. Problemen die gepoogd worden voorlopig te doen keren met de uitgifte van deze bonds.
De waarde van deze opmerking van 17.10.2010 laat zich afmeten tegen de koers van Thomas Cook :
Van Euro 187 naar Euro 16 vandaag (2.12.2011)
Zie oo :
http://www.londonstockexchange.com/exchange/prices-and-markets/stocks/summary/company-summary-chart.html?fourWayKey=GB00B1VYCH82GBGBXSTMM
W.D. Okkerse MBA
CEO OK - Rating Institute
1 opmerking:
If you want to fix the mood, just use the good
since nobody goes for standard or poor
when there is also ok, that's for sure !
Een reactie posten